刚刚发布的 2022 年中报，可以说是李宁近五年最重要的一份成绩单。

尽管有疫情影响，但是，从国潮崛起到“爱国消费运动”，李宁无疑是最大的受益者。这两大红利为李宁带来了向上突破的机会，无论是市场份额还是高端化，李宁在过去一年都做得很有声色。

过去 3 年多，尽管出现新冠疫情，李宁也一直表现出色。2021 年，其营收更是首次突破两百亿元，净利润同比增长 136.1%。

但对于李宁，当下是一个新的拐点。快速触发消费者热情的事件可遇不可求，今年上半年已经回归常态。李宁未来想要进一步提升，得回归到公司基本面上。

具体来看，这是一份喜忧参半的中期成绩单。在截至 6 月 30 日的 2022 年上半年，李宁营收同比上升 21.7% 至 124.09 亿元，净利润同比增长 11.6% 至 21.89 亿元。

对于这个数字，市场给出了正面反应。8 月 12 日，中报发布当天，李宁的股价跳空高开，以 70.1 港元收盘，涨幅达 4.78%。8 月 15 日，李宁股价再涨 1.71%，最新市值 1867 亿港元。

不过，李宁的毛利率从 55.9% 下降至 50%，净利率由 19.2% 下降至 17.6%。增收不增利，也就是说，受到包括疫情在内的各种因素影响，李宁仍在快速增长，但生意越来越难做了。

李宁将上半年部分指标下滑归结为新冠疫情反复及原材料成本的大幅上升。根据招商证券的数据，7 月和 8 月（截至 8 月 10 日），李宁零售额增长 10-15%。李宁联席行政总裁钱炜在中报发布后的媒体沟通会上透露，“ 7 月份开始进入恢复，8 月份又比7月份表现更好一些，但是整体的客流依然还没有完全恢复。”

“疫情的负面影响难以避免，再加上国际形势变化，我们认为下半年的消费环境依旧不明朗，因此对下半年的营收持审慎态度。”钱炜说，“我们将维持年初的预期，预计集团全年将有 10%-20% 的高段增长至 20%-30% 的低段增长。”

疫情影响的不只是实体店，还带来供应链、消费意愿等一系列问题。这种影响在本土运动品牌增长迅猛的 2021 年下半年就已经显现。

李宁的中报表示，经营效率改善在一定程度上降低新冠疫情的负面影响。

零售转型、提升效率以及“中国李宁”和“ LI-NING  1990 ”两个高端品牌，是李宁能否继续向上走的三个重要观察窗口。

01

零售转型还能挖潜多少？

从传统批发式模式转向以零售为导向，是李宁经历了 2012 年库存危机后便确定的基调。李宁本人于 2014 年回归公司管理一线后，第二年扭亏为盈，2018 年公司营收突破百亿。在这个过程中，除了凝聚人心，李宁实际上还是在围绕零售转型发力。

那段时间，李宁本人一直保留着“代理 CEO ”的头衔，他也从不讳言对找到继任者、自己淡出一线的期待。

2019 年 9 月，优衣库（韩国）行政总裁钱炜履新李宁。他此前优衣库工作了23年，擅长的精细化运营和店效打法正是为李宁所看重的。

钱炜推动了公司新一轮升级。

在 2020 年“开源节流、控制库存、保证利润”的背后，李宁进行了一系列调整，比如从组织架构上把批发和直营业务分开，在总部成立销售支持部门，建立单店记账模式，等等。

从 2020 年到 2022 年这三年，提高运营效率都是李宁的一个重要战略目标。李宁关闭了一系列低效店铺，“开大店、开好店”，重新整合渠道和供应链等。

李宁的营收在 2010 年一度十分接近百亿，但随后跌入低谷，又用了 8 年才真正跨越百亿。从营收破百亿到破两百亿，李宁却只花了 3 年时间。这其中，即有大势所趋，也是此前多年蓄力的充分释放。

不过，事情正在发生一些微妙的变化。

2022 年上半年，李宁的经营利润率从去年同期的 24.9% 下降至 21.3%。这个数字也低于 2021 年全年的 22.8%，但高于 2020 年全年的 15.2% 和 2019 年全年的 11.1%。

李宁通过零售转型推高利润率不再容易。

今年上半年，毛利率较高的直营和电商渠道在李宁收入中的占比同比双双下降，经销商渠道占比却同比提升。

李宁也在主动调整。2019 年以来，在升级店铺的同时，李宁的线下渠道分布变化不大。去年起，其经销商渠道呈现增长势态，从 2020 年的 4763 个增长到 2021 年的 4770 个。

这些大店抵御住了疫情的冲击。2021 年，李宁首次实现了大店月零售流水超过千万元。今年上半年，李宁 300 平米以上的大店流水占比提升近 10%，高层级市场流水占比保持稳定，购物中心门店流水占比提升高单位数。

截至 6 月 30 日，李宁销售点数量(不包括李宁 YOUNG )为 5937 个，较上一季末净增加 65 个，本年迄今净增加 2 个。

不过，随着李宁上半年业绩的发布，钱炜表示，李宁对店铺数量并没有执拗的 KPI 目标，更多以建设高效、可盈利、高质量店铺为拓展方向。除了不断加强加深高层级市场中核心大店建设之外，李宁也会在三四线城市关闭低效店，同时建立出能够在三四线城市中最有标志性、最具代表性的门店建设。

02
库存压力

疫情之下，库存已经成为一个行业问题。这种压力在李宁最新的财报显而易见。

上半年，李宁的平均存货周转期从相比 2021 年的 53 天上升到 55 天，存货整体同比增加 11.5%。不过，截至 6 月，其渠道库存水平为 3.6 个月（ 88% 为新产品），相对 2021 年底的 3.9 个月（ 92% 为新产品）有所改善。

李宁不打算踏入同一条河流。钱炜表示，上半年毛利率有所下降，就是基于在 3 月初疫情影响来临前提下进行有意识、战略性调整，来保证整个库存健康与稳定。

值得关注的是，截至 6 月 30 日，李宁的直营店相比年初净增加 100 个，经销商渠道净减少 98 个。但上半年，李宁来自经销商渠道的收入同比增长 28.5%，超过了直营（ 10.8% ）和电商（ 19.2% ）。

李宁在财报中提到，经销商渠道收入的增长源于“订货量增加”和新品发布。上半年，李宁的渠道库存出现了 40%-50% 中段增长，主要原因也被归结为“生意规模扩大，公司为抓住生意规模的持续增长机会，按计划进行提前布局”。李宁在下半年的销售压力可见一斑。

在新品方面，好消息是，上半年新品线下零售流水有 10%-20% 中段增长，3 个月售罄率为 50%-60% 高段（ 2021 年为 60%-70% 低段）；坏消息是，新品3个月售罄率下降了约 9 个百分点，6 个月下降约 7 个百分点。

李宁在上半年加大了折扣力度。根据中信建投证券的数据，今年上半年，其终端折扣率加深中单位数，新品 3 个月折扣率约为 80%（ 2021 年为 80%-90% 低段），电商平均折扣加深高单位数。

年初，李宁在旗舰店开起了“宁咖啡”，引发不少关注和争议。李宁将其解释为零售终端消费体验环节的一次创新尝试。但这实际也是提高坪效的一种做法。

通过推出高端品牌，运动品牌可以向上辐射高消费人群，提升品牌调性，让产品价格更高。此前阿迪达斯联手日本设计师山本耀司创立Y-3品牌就是成功案例。

在 2021 年财报电话会议中，钱炜曾经透露，“ LI-NING 1990 ”在北京芳草地开出的首店开业当月流水超过 250 万元，远远超出公司的预期。不过，“ LI-NING 1990 ”目前在全国仅有 5 家门店，体量不大，尚属早期。

李宁对运动时尚的投入也体现在与娱乐明星的绑定上。去年，李宁先是签下肖战为运动潮流产品全球代言人，后又官宣钟楚曦女子运动风尚大使。此前，李宁还签约了华晨宇为运动时尚线全球代言人。

2021 年，运动生活品类在李宁的营收中占比高达 43%，远高于篮球、跑步、健身和其他品类。

不过，无论是中国李宁还是“ LI-NING 1990 ”，由于在一线城市占比较高，又定位高端、时尚，也就更容易受到疫情影响。今年上半年，李宁的运动生活流水同比下滑 1%。未来，它们的主要价值在于继续拉高李宁整体品牌调性，而不是对于销售的贡献。

回到李宁本身，它还是一个在强调“专业运动”的品牌。毕竟，对于运动品牌来说，专业性才是核心竞争力。

今年上半年，李宁鞋类收入五年来首度超过服装销售收入，达 67.59 亿元，同比增长 47.1%，占总收入的比例从去年同期的 45.1% 提高到 54.5%；服装收入则同比下滑 3.1% 至 49.07 亿元。

具体产品方面，李宁上半年销售表现最火热的篮球实战鞋“全城 10 ”，吊牌价 899 元；吊牌价 599 元的跑鞋“超轻 19 ”年销售目标 300 万双，上半年销量就达到 200 万双（去年超轻 18 的年销量为 70 万双）。

由此，上半年，李宁的篮球、跑步品类流水同比增长 30% 和 10%，在健身品类流水同比下滑 9%的情况下，这三大品类流水合计占比达到 60%。

一般认为，在体育行业做鞋比做服装更难。某种程度上，李宁已经拥有了在专业运动领域赚取更高利润的能力。不过，在其他本土运动品牌都努力讲述科技故事，耐克和阿迪达斯也在中国重新发力的背景下，李宁要做的事情还要很多。

需要注意的是，虽然 2021 年和今年上半年李宁在营销和研发上的投入金额都同比增长，但最近三年，这两项支出占其收入的比例一直在下降。

这其中，既是因为李宁营收持续高速增长，也体现了李宁的保守和谨慎。

按照钱炜的说法，在疫情不断变化的环境下，公司追求在机会来临时做好生意最大化的准备，在外部环境开始发生变化时也做好风险最小化的控制和管控。

向上走的李宁，能完成关键一跃吗？

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