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作者：大可

作者微信公众号：氢消费（ID：HQingXiaoFei）

面对泡泡玛特，越来越多的投资者仿佛冷了下来。

作为让人“看不懂”的“年轻人生意”，泡泡玛特曾迎着多数的不看好逆势向前，高增长的业绩支撑起泡泡玛特一路高涨的股价和市值。但在营收增速放缓、市场热情退去后，也面临股价跳水和投资者更锋利的审视。

根据最新财报，2022年泡泡玛特营收达46.2亿元，尽管这已是自2018年以来连续第五年实现营收增长，但营收增速已从巅峰时期的220% 断崖式骤降至2.8%；近四年归母净利润首次下滑，同比下降44.32% 达4.76亿元，毛利率则是连续四年下降至57.5%。

作为“潮玩第一股”的泡泡玛特的2023，到了证明自己、重塑市场信心的时刻。

01

线下渠道受挫，求解海外市场

泡泡玛特2022年度财报数据中，瞩目的信号是线下渠道布局上的受挫。2022年，泡泡玛特在中国内地的营收依旧主要来自线下，占比达44.8%，并出现了负增长，低于2021年度的47.6%。

在线下渠道的扩张中，2022年的泡泡玛特明显更加谨慎了。2022年公司于中国内地新开业49家线下门店，从2021年末的288家增至2022年末的329家，而2021年的新增零售店数量是108家。

在区域布局上，一线城市依旧承担着主力消费人群的角色，用更少的门店创造了相对更多的收入，123家门店创造了6.8亿收入，预期中的向二三线城市下沉仍未实现。

与此同时，机器人商店也停止了往年的扩张速度，2022年泡泡玛特机器人商店比2021年新增206间，这一新增数量仅有2021年的一半。

与此同时，机器人商店在增长数量相较于零售店更高的情况下，收入占比进一步降低，与机器人商店购物体验不佳、缺乏宣传支持力、依赖设点客流量等问题上不无关系。

什么导致了泡泡玛特的营收下滑和线下渠道布局失速？泡泡玛特将其主要归咎为疫情的影响。其在财报中表示，因2022年疫情反覆态势加剧，多个主要地区及城市限制出行，对各地经济、消费信心均造成了短期的影响，消费行业普遍受到冲击，因此遇到了前所未有的多重考验，线下门店、机器人商店及在线物流均受到不同程度的影响。

确实如此，数据显示，受疫情的影响，去年泡泡玛特内地闭店时间在一周到三个月的零售店店铺数量达到232家、机器人商店数量达627间。疫情还对泡泡玛特线上销售渠道的物流、消费者的消费力以及经销商的店铺销售均造成影响。

但我们还要注意到的重要信号是，泡泡玛特利润的降低和库存的承压。特别是不断攀升的库存水平和存货周期，传递出了危险信号。

财报显示，2022年净利润为4.76亿元，而2021年净利润则高达8.55亿元，同比下跌44.3%。这也是泡泡玛特自2018年以来首次遇到净利润下滑的情况。

而截至去年末，泡泡玛特的存货为8.67亿元，相较截至上年末7.89亿元的存货增加了9.91%。与此同时，泡泡玛特的存货周转天数也由上一年的128天增长至2022年的156天，同比增加了28天。

保持消费者对潮玩的热爱和黏性，需要不断推出新IP、新产品刺激消费者，但盲盒并不像许多传统潮玩可以依靠预售进行规划生产，而是不断在进行销售“赌博”——依靠对市场销量的预估给代工厂下单，根据预估不同的系列会被匹配3万、5万、10万的不同产能。

周转和库存可谓是“生命线”，在泡泡玛特的代工模式下，只要订单开工，很难“灵活转舵”，高库存和长周转天数，带来几何级的风险。当产品力较强的情况下，风险并不高，一旦出现某系列达不到市场预期的的情况，该产品就会面临滞销问题。而因疫情和错误的销售预估，无疑打乱了泡泡玛特的清库存节奏。

为了“去库存”，泡泡玛特不乏积极努力。2022年，泡泡玛特就热推“福袋”玩法——将多个盲盒随机放入大盒，以低价组合销售，其背后原因无疑是去库存并支撑线上销售。

但这一模式创新在去库存的同时，也打破了盲盒市场的价格逻辑，部分款式和系列因参与“库存盲盒”福袋而在二手市场价格暴跌，遭到资深用户的不满，甚至于抽到“雷袋”弃坑。据了解，在2022年7月，泡泡玛特全面停止了福袋玩法。

而与内地市场的停滞相比，海外市场成为财报内为数不多的增长亮点。此前，王宁多次表示，未来会努力从“中国的泡泡玛特”转变为“世界的泡泡玛特”。

数据显示，2022年，泡泡玛特的海外市场收入同比增长147.1%，收入占比从2021年的4.1%增长至2022年的9.8%，在门店数量上，截至2022年年底比2021年零售店数量增加了21家，总数达28家；机器人商店较2021年增加了40间，总数达49间，在英国、新西兰、美国、澳大利亚和日韩等地相继展开深入布局。

泡泡玛特押注海外的动作已然十分明显，且在2023年继续纵深布局。3月17日和3月25日，泡泡玛特在澳大利亚悉尼市连开两家店，并针对海外市场的消费偏好改良推出了新产品。

泡泡玛特国际业务总裁文德一提到，预计到2023年底，泡泡玛特海外门店的数量会达到80-90家，机器人商店接近200 家，其中70% 位于东亚和东南亚，30% 位于欧美澳地区。

但要看到的是，海外市场的销售贡献相较于内地市场尚且十分有限，且泡泡玛特如在海外开展纵深布局，还将面临供应链建设等诸多问题，一切尚属未知。

02
“IP焦虑症”，尚且很难治愈

数度被质疑过度依赖单一IP，解决“核心IP依赖症”，也是泡泡玛特实现新增长需要跨越的重要关卡。2022年，泡泡玛特的努力让IP焦虑有所缓解。

超越MOLLY，SKULLPANDA如今已经成为了泡泡玛特的第一大IP，贡献18% 的收入，全年卖出8.52亿。其中2022年1月推出的夜之城系列，单系列销售收入达到2.23亿元。与此同时，Molly和Dimoo分别贡献了8亿和5.7亿的销售额，分别占比17.4%和12.5%。

但原本一度被视为第二大IP的PUCKY，收入贡献和营收占比大幅下降，连带着独家IP的收入同比下降17.1%，收入占比下降至13.9%，几乎与非独家IP持平。与此同时，新IP小野虽然在声量上表现不俗，但营收占比仅有3%。

虽然在IP上避免了过度单一、一家独大的现象，但要看到的的是，SKULLPANDA、Molly、Dimoo已经连续两年霸占前三大IP，仅有小野是新IP，且营收占比仅有3.1%。与此同时，泡泡玛特更倾向于推出老IP新品来吸引消费者，而并非大力研发新IP，并没有真正解决IP焦虑。

克服销售“生死局”，泡泡玛特将精力过多放在了老IP的商业化开发上，在无法立刻判断是否能赚大钱的新IP的动作上，则愈发审慎。

2022年，泡泡玛特与蒙口、韩美林、大久保、樱桃小丸子、米奇米妮等IP相继展开合作联名，合作的款式均为MOLLY。与此同时，除了MOLLY之外，还为旗下DIMOO、SKULLPANDA、LABUBU等IP推出了MEGA珍藏系列的产品。

但我们要看到的是，“潮玩”产品正在于其对潮流的引领。在销量导向下，潮玩公司沉迷于“舒适区”——如将更多资源投入受欢迎、赚钱的IP中，对已经被市场证明过的设计师匹配更高待遇——无疑是“饮鸩止渴”、透支未来。

唯有创意是真正的新血液、新动能，很多日美顶级玩具公司均投入超过15% 的研发资源投入到新产品开发中。从“顺应潮流”真正做到“引领潮流”，泡泡玛特无疑还有很长的路要走。

此外，泡泡玛特在高端化领域的布局也成为重要的看点。2021年，为推动“潮玩艺术化”，泡泡玛特正式推出高端潮玩产品线MEGA珍藏系列，定位为“年轻人的第一件收藏品”。

2022年，MEGA珍藏系列收入从2021年的1.78亿元同比大涨162%至4.668亿元，在联名、IP延伸、品类延伸方面均取得重大进展，100% SPACEMOLLY周年系列受到消费者欢迎。

从潮玩到“艺术藏品”定位的进阶，给了泡泡玛特更多可能性，根据相关披露显示，2023年，MEGA有望成为独立的品牌线。

03
乐园、游戏业务，“摸石头过河” 

在3月29日的2022年年报业绩交流会上，泡泡玛特董事长兼CEO王宁表示,预计泡泡玛特的乐园和游戏业务会在今年和公众见面。随即，泡泡玛特的乐园和游戏业务成为公众关注和讨论的焦点。

克服单一业务导致的市场风险，推动业务更加多元，成为泡泡玛特的努力目标。因此，在IP之外，泡泡玛特积极推进的包括游戏、乐园等在内的业务，尤其是进入2023年后动作频频。

今年1月，泡泡玛特首款自研手游《梦想家园》（内测开始后改《梦之家园》）在应用商店开放内测，在小红书有玩家反映，《梦之家园》整体基调类似《动物森友会》，游戏中也有近似《胡闹厨房》的合作玩法。

据了解，开发商葩趣为泡泡玛特旗下独立运营的子品牌，成立于2016年，早年葩趣定位为线上社区，并拥有自己的同名App。

发力游戏业务，此前的变形金刚、奥特曼的影视化案例，无疑为泡泡玛特基于潮玩改编游戏的思路提供了借鉴基础。与此同时，泡泡玛特旗下IP的无内容属性，也无疑为游戏场景构筑了充分的创作空间，进而吸引更多不同类型的用户。

但游戏业务的发展，无疑受到内容建设、营销等多重因素的影响，其游戏业务能否“创造潮流”尚且还是未知。

而在乐园项目上，位于北京朝阳公园的泡泡玛特乐园项目推进速度也相应加快，在小红书上已出现了很多招聘乐园经理或者演出演员的信息，预计在2023年大概率能与大众见面。

在乐园产业上，迪士尼乐园无疑是珠玉在前。主题乐园成为迪士尼旗下最赚钱的业务，尽展“超级IP吸金术”，2023年第一季度，迪士尼全球公园和体验部门营收同比增长21%至87亿美元，美国国内主题公园业务的营业利润率高达35%。

距离迪士尼乐园，泡泡玛特从IP价值开发到场景建设上，无疑还有很长的路要走，泡泡玛特乐园选择的朝阳公园，也与迪士尼乐园建设上存在较大差异。

据了解，泡泡玛特首个线下公园只是城市市政公园的一部分，位于朝阳公园中区，包括一栋白色的三层建筑和一个欧式建筑广场，三面临近朝阳公园内莲花湖水域，根据公开信息，该建筑占地面积仅约0.03平方千米。

小规模乐园模式，无疑是当下尝试的开端。在今年的年会上，泡泡玛特COO司德表示，“我相信每个做IP的人都有一个做乐园的梦想，但真正做的时候才发现有多难。经历了很长时间和各种波折，逐步建立完善的乐园团队，让我们对小规模的乐园有了信心。”

投资者需要更性感的故事，市场需要更性感的曲线。克服销售生死局，寻找“第二增长线”，泡泡玛特的2022年或许并未找到答案。

展望未来，能否持续引领潮流是IP侧对于泡泡玛特的考验，这场考验正随着时间的流逝愈发激烈；而在业务侧，乐园、游戏等多元布局的尝试也将在2023年落下第一支靴子，揭开第一层面纱。

泡泡玛特能否在新的一年里赢得新的增长战役，取得消费者和投资者的进一步青睐？时间会给我们答案。