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作者微信公众号：向善财经

近日，有券商机构透露，泸州老窖近日通知经销商，52度国窖1573经典装（500ml*6）（简称国窖1573）在12月18日前打款价930元/瓶（原打款价为980元/瓶）。

看到这，相信包括我在内的所有泸州老窖投资者们的心里都咯噔了一下。

“难道泸州老窖已经差到开始主动降价的地步了吗？”“泸州老窖的降价会成为高端白酒降价的导火索吗？”……

在各种嘈杂的猜测声中，市场先生的反应是迅速的。11日早盘泸州老窖股价一度下跌8%，最终收盘价虽然略有回升，但整体跌幅也达到了4.45%。

对此，泸州老窖坐不住了。对于打款价下降事件，泸州老窖方面及时回应称，上述核心产品结算价格并未改变，此举是针对部分优质客户计划内配额进行的利润前置操作，即将部分后期需要分配的利润提前支付给经销商，提升回款效率，帮助经销商经营和资金周转。

事实上，对于此次降价风波，有泸州老窖经销商透露，自己并未收到这一通知。但也有经销商表示，这一次政策主要是按照980元打款会执行开门红政策，会有50元的红包奖励，出库扫码再奖励10元，并不是降低出厂结算价。

如此看来，国窖1573似乎确实没有全面降价。所以在12日，泸州老窖的股价便又得到了小幅度的回暖……

那么在这一惊一乍之间，资本市场为何会对于泸州老窖降价一事，如此敏感？背后又释放出了哪些市场信号？白酒行业的未来又该如何发展？这些都值得我们去深入探究一番。

01

敏感的市场波动，透出泸州老窖高端化的脆弱感

与价格稳定的白酒“老大哥”茅台不同，近年来，泸州老窖曾多次选择在国窖1573的价格层面下功夫。2020年9月提高其出厂价至890元，2021年12月大幅提价至960元；今年8月，国窖1573出厂价已经提到了980元/瓶，再加上这一次的短期降价，3年间价格调整了4次。

而茅台，除了前不久公告的上调53%vol贵州茅台酒（飞天、五星）约20%的出厂价外，上一次涨价还要追溯到2017年。

但即使如此，茅台还是那个茅台，一次涨价就能让市场广泛解读为高端白酒还有释放的空间。

从客观来讲，这个说法本没有错。毕竟在2022年全国白酒产量同比下降5.58%的背景下，白酒总营收却增长了9.64%，利润总额更是同比增长了29.36%，这无不说明中高端白酒在当前的市场分化中，确实还存在着结构性增长想象力。

其实也不难理解，因为白酒市场“强分化”的另一极就是“强整合”，低端白酒分化让出的市场，对中高端白酒来说就意味着整合代替，所以才会形成现在的高端白酒强竞争格局。

换而言之，只有品牌现在稳固住高端化，才能在未来市场实现放量增长。这或许才是茅台和国窖1573涨价的真相。

可问题是，白酒现实市场的情况总要比想象中的复杂。回头来看，过去两年的高端白酒市场增长，并不完全来自于终端消费，还有相当一部分源于渠道经销商压货，长久积压之下，近年来，包括泸州老窖、五粮液在内的头部白酒玩家们，都或多或少地出现了价格倒挂、库存紧绷等渠道市场问题。

在这方面，和泸州老窖们的渠道经销商压力不同，茅台的压货更多是来源于民间收藏，虽然两者的本质是一样的，也都没有开瓶消费，但区别在于前者会影响直接到营收回款等实际表现，但后者却不会在明面上影响业绩。

那么从这个角度看，二级市场对国窖1573的降价敏感，似乎就可以分为两个方面：

一是对泸州老窖品牌高端化摇摆的敏感，或者说是对泸州老窖在未来市场分化与整合中的竞争能力的担忧。

如果以毛利率表现来论品牌高端化，现在泸州老窖的毛利率已经比五粮液还高，甚至直追茅台，但遗憾的是，白酒行业的高端化，不单纯在于行业增长时期你能卖的更贵、有价又有量，更在于调整期还能挺得住的价格。

市场在意的是，当下的市场库存压力这么大，泸州老窖的价格能不能挺得住？挺住了，甚至还能逆势涨价，说明品牌高端化确实被认可，就像茅台那样，不管终端动销如何，又有几个人能买到不加价的飞天茅台？

如果连高端化门面担当——国窖1573的打款价都跌了，那么泸州老窖未来又如何能在高端白酒强整合中，实现放量增长？

所以资本市场对此次国窖1573的降价，像个热恋期的小姑娘那样敏感也就不难理解了。

二是再往近了看，就是对当前业绩改善的敏感。

在白酒“弱复苏”的需求背景下，分化的结果就必然会让竞争力弱的白酒品牌动销困难，库存积压。也就是你卖不出去，我才能好卖点，曾经你好、我好、大家好的市场上升期已经过去了，这其实就是五粮液董事长曾从钦所说的挤压式存量竞争。

毕竟，在大家终端动销都不理想的情况下，经销商打款意愿也就会下降，再加上已经临近年底，即便是泸州老窖也需要为明年的回款和营收增长冲一波量，更不用说今年这个白酒市场动销形式，终端销售也确实会有很大压力。

所以在此时泸州老窖选择降价，限时刺激一波经销商们的打款意愿，不仅有利于抢占渠道资金，而且还能抢占到更多的终端库容和市场陈列位，为全年增长打下回款基础。

但这从侧面也不难看出，名酒大单品的终端利润其实并不理想，大都还是靠年底返利，就像此次泸州老窖的限时降价一样，本质上就是为了把利润前置，让利经销商、留住经销商。

因此，白酒高端化也不能只是有业绩，还是得看高端市场的经营能力，这或许才是泸州老窖市场想象力起伏不定的一大关键原因。

02

离前三越来越远，刘淼和泸州老窖的增长焦虑有点大？

从2015年6月，刘淼刚上任泸州老窖董事长后，就提出了“重回前三”的口号。紧接着在“十三五”（2016年至2020年）期间，刘淼又多次提及“重回前三”。但遗憾的是，在“十三五”末的2020年，泸州老窖的营收、净利润规模不及洋河股份，最终排名第四。

公开数据显示，在2018年，“重回前三”的口号刘淼至少公开喊过了7次。在泸州老窖举行的2021年度业绩说明会上，刘淼自信地表示，公司已经具备了问鼎前三的实力。

但人算终究不如天算。从刚刚过去的三季度报营收角度看，无论是前三季度还是第三季度，泸州老窖都排在了第五。

天眼查APP显示，2023年前三季度，白酒上市企业总营收TOP5：茅台第一（1032亿），五粮液第二（625亿），洋河股份第三（302亿），山西汾酒第四（267亿），泸州老窖（219亿）排在最后。

第三季度营收TOP5：茅台第一（337亿），五粮液第二（170亿），洋河股份第三（84亿），山西汾酒第四（77亿），泸州老窖（74亿）排在最后。

或许是有些尴尬，所以刘淼将实现泸州老窖重回前三的截止期限放在了“十四五”末，也就是2025年，似乎是想借中国白酒产业素有“5年一小调整，10年一大调整”的产业规律冲一波增长。

那么很明显，现在留给刘淼自证的时间已经不多了。

可问题是，即便抛开泸州老窖目前还在提价又降价，让利经销商的艰难困境不谈，其在“重回前三”路上还有着相当多的问题亟待解决。

一方面是压力山大的库存。

财报数据显示，2019年末泸州老窖在产品以及自制半成品合计23.16亿元，库存商品11.36亿元，2022年末，在产品账面价值为73.06亿元，库存商品为23.83亿元。到了今年第三季度，泸州老窖存货就来到了98.41亿元。

从周转情况上来看，三季度存货周转率为0.24次，同比下降了14.73%，也就是说，同比去年，今年三季度泸州老窖的存货周转还更差了。

而且更严峻的是，当前消费市场还尚未全面复苏，在刚刚过去的双节旺季中也呈现旺季不旺的特点，酒水消费市场表现不如往年，经销商库存堆积，价格倒挂的问题尚未彻底解决，此时提价虽然能做大营收，但也可能会带来更多的库存压力。

另一方面是高端化品牌力的不稳固。

泸州老窖的根本问题在哪？其实不在于价格，而在于品牌力。

泸州老窖对于价格是十分敏感的，所以在对社会库存的管控上尽可能地谋求做到精准，并且小步慢跑地涨价，比如去年11月就曾因为京东低价销售52度1573而暂停合作。对于价格的敏感，本质上是对于品牌的敏感，因为从品牌上，泸州老窖尚未真正站稳“前三”的地位。

高端白酒市场的增长，突出的是一个“替代”逻辑，五粮液“平替”茅台，1573“平替”五粮液。市场需求那么多，茅台供给那么少，总有茅台覆盖不到的人群，这部分人群被普五分走之后，留给泸州老窖的部分其实并不多。

所以，即便是泸州老窖的毛利率表现比五粮液要更好，但消费端还是更青睐于五粮液，道理很简单：求人办事儿茅台搞不到尚可理解，五粮液未必不行，但要是拿出来一瓶泸州老窖，可能就差了点意思。

不过也正是由于白酒行业茅台、五粮液的断层式领先，所以对泸州老窖们来说，重回前三其实就是争夺另类的“第一”。毕竟对泸州老窖来说，国窖1573虽然与飞天茅台、普五（第八代）几乎站在了同一市场战线，但泸州老窖的整体品牌势能尚未在消费者认知中提升到茅台、五粮液的档次，这就意味着其需要靠冲三来更进一步稳固国窖1573的高端化形象。

只是回头来看，对于泸州老窖来说，争夺前三确实是其明确的目标，但对于品牌自身，还要考虑成长周期、市场基本盘等等，如果被前三的执念牵绊得太深，反而会适得其反。

那么，随着白酒分化与整合进入市场深水期，刘淼和泸州老窖究竟会作何选择？这一切或许将有时间来见证了……

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