揭秘老虎证券：美股打新之王是如何炼成的？
2020是中概上市大年，小鹏汽车、理想汽车、名创优品、贝壳找房、金山云等大量中概公司扎堆赴美IPO，原本小众的美股打新也因财富效应不断破圈，成为A股、港股打新后的又一造富利器。时代红利下，美股打新究竟是如何实现的？为何老虎证券成了这一领域“最强王者”？“五、四、三、二、一！”2014年9月19日，随着美国纽交所一响钟声落下，阿里巴巴正式挂牌美股。
交易大厅欢呼声一阵接着一阵，仅开盘时长就用了足足2个半小时，先后10次上调询价区间。“这是我在纽交所从业20年以来所见过的最受期待的事”一位交易员说。彼时，阿里巴巴以218亿美元的融资额成为美股史上最大规模IPO。然而，少有华人零售投资者能通过公开平台参与打新共享这场“盛宴”。事实上，即便在后来的3年里，美股上市打新的机会也多被机构及极少数高净值投资者垄断。直到老虎证券的出现。自2017年底起，这家年轻的券商已向散户提供了63个美股打新项目，包括36个独家。从拼多多、哔哩哔哩、ZOOM到金山云、贝壳、理想汽车、小鹏汽车，优质中概美股的打新机会几乎全被老虎证券覆盖，也因此在外有“美股打新之王”之称。老虎证券登上行业美股打新首位的故事，由搜狗来开头。2017年底，普通人美股打新还是件“稀有”事。不同于A股，想要开放美股打新的券商往往需要在项目上市中担任分销或承销商，才有可能争取到新股份额。换句话说，打新背后意味着涉水投行业务。然而，出击由高盛、摩根士丹利等国际大行盘踞已久的投行业在多数在线经纪券商看来，是一笔“不划算”的买卖。原因在于，投行水深，专业性和支撑系统并非一蹴而就，回报周期长。更棘手的是，to b和to c的商业模式不尽相同，更不要说投行本是个极其认口碑和品牌的行业。即便在赴美上市的中概股招股书封面上也多列着百年欧美大行的名字。在这些已建立成熟服务机制的巨头面前，没有b端服务经验和资源的中小券商乍看并无优势。铺开在老虎证券眼前的是一场红海大战，但彼时老虎并未想这么多。“当时周边有朋友想美股打新，开户门槛很高，动辄几十、几百万美元，还要找项目参与行，过程比较曲折。”老虎证券创始人及CEO巫天华回忆涉水美股打新业务的缘由时说，“我们就想为什么美股打新不能面向更多人，门槛更低？”契机来的很快。2017年11月，搜狗赴美上市。并无犹豫，巫天华在内部拍板，老虎要全力争取参与搜狗分销，并将面向其平台上的零售投资者开放打新。2个决定，就此拉开老虎证券投行和美股打新业务的序幕。“当时没有中资的互联网券商做美股打新，我们面对的难点在于要说服发行人老虎参与的价值。”巫天华说，作为头部美港股券商，老虎证券拥有百万量级的全球华人客户，他们天然地对中概股更为关注。也基于此，老虎很多订单属于价格不敏感型，不会因机构撤单风险对发行人定价造成压力。“这是老虎当时很突出的优势，最终说动了发行人。”2017年11月9日，在搜狗CEO王小川挥棒敲钟时，在北京的巫天华同样紧张而兴奋，虽才总共才几百万美元的用户订单，但公司内部“事无巨细”。份额拿到了多少、数额清算是否准确、新股有没有顺利分配到位……种种细节和规则反复校对再优化，搜狗上市当夜，老虎证券办公室灯火通明。2018年在美股挂牌的哔哩哔哩、爱奇艺、拼多多、腾讯音乐等20个中概股全部由老虎提供独家打新。而放眼至行业，其他中资券商不是处于观望状态，就是还未搭建好业务运营体系或团队，这也让老虎证券在美股打新业务上一直跑在前面。在此期间，老虎也确立了“普惠制”的分配原则。由于美股新股分配是由获配行自主分配，老虎的决定也意味着，其让尽可能多的用户获得中签机会。不过，分配原则虽可自我掌控，但在执行上则被实际新股获配额度这个外部条件所牵制。“初出茅庐，不少项目获配额度少，导致每个用户中签股数不高。”老虎证券投行一线员工李毅（化名）犹记得有一次项目谈好了零售份额，但临时得到通知该份额要缩减。“凌晨确认好认购订单睡觉，结果早上6点被call醒，说是分配方案改动了。因为当天就是上市分配，我马不停蹄地往公司赶，去沟通发行人，想要最大程度上保障我们零售客户的额度。”事实上，美股新股分配往往都是竞争最为激烈的环节。投行们齐聚一个会议室“各显神通”，各自摆出种种理由去为自己客户争夺最多份额，如果碰到“僧多肉少”，更会争执不下。此外，由于美股IPO认购向来是机构玩家的主场，老虎证券若想为零售订单争抢额度可谓是“虎口夺食”。零售和机构，虽都是订单，但在更多大行眼里，后者稳定性更强、资金雄厚，对上市发行帮助更大。而老虎则会从流动性角度出发，强调个人投资者对于公司股票交易流动性的重要性，以改变其在额度分配时的被动处境。“通过我们后台数据发现，一般打新股中签的投资者会把股票加入自选列表中，后续交易意愿更强、频次更高。”李毅概括称，老虎一直传递的信息很明确：上市不是终点，随着全球华人投资者规模的不断提高，他们对于中概股交投活跃性的话语权在加重。李毅回忆2019年有个项目发行时，由于市场环境低迷，很多外资基金迟迟不下单，而老虎这头仅华人投资者的零售订单就很快达到千万级别，最终订单共计占到募资规模的20%多。“当时发行人还是对老虎刮目相看的，因为订单进来后一下子给了他们信心。”逆势时能帮公司找到合适靠谱的资金，这是信任和口碑的开始，让老虎这套线上线下结合的投行打法在华人创投圈里收获认可，一定程度上改变了分配时‘重机构、轻零售’的绝对资源倾斜。直至今日，华人投资者在全球的影响力已不言而喻，老虎证券平台上美股打新记录被不断刷新，今年譬如小鹏汽车、理想汽车、逸仙电商等项目认购订单分别达到24亿美元、18.87亿美元和17.2亿美元，除了大量的机构订单外，譬如理想汽车零售订单更是达到8亿美元以上。正处上市窗口期的热票被各大投行争抢，行业一时间人声鼎沸，谁都想从中分一杯羹。此时的老虎证券前期的口碑积累已经结成了果：无论是逸仙电商还是此前的小鹏汽车，老虎实际获配额度均位列互联网券商第一，这意味着，老虎用户中签股数更高。更早之前，今年累计已分别大涨165%、55%、173%的理想汽车、燃石医学和达达集团等，老虎证券也都是100%全员中签。当然，项目更多、独家更多、份额更多的美股打新优势远不是拥有庞大零售投资者就可以维持的。尤其在舆论和同行的眼中，老虎证券身边不乏有同类型的规模竞争者，当做蛋糕变成抢蛋糕，老虎美股打新业务的成长天花板又在哪？老虎证券合伙人方磊回忆，早在2018年时老虎内部就预测，打新对经纪业务的助推作用势必会让同行眼热，并跟随入局。一边是国际大行，一边是摩拳擦掌的其他互联网券商，老虎证券深谙竞争近在眼前。公司内部围绕这个问题开了大大小小的会，最后得出，“美股打新要保持优势，投行就必须做深、做重，且必须提供增量价值”。这种共识落到具体战略上，表现在三个方面，一是定位层面，跳出传统投行定义和界定服务范畴，不以订单和交易为单一导向；二是业务层面，从分销角色向承销商角色转化，不再局限于薄记推介这个环节；三是系统层面，要自研投行系统，确保从下单到分配结算的过程流畅。确定定位在当时被认为是第一要务，因为定位高度不同，业务半径和深度也会随之不同。方磊等在内的一众管理层那时常围在会议室里，一脑暴就是几小时。传统投行服务边界已经很广，如何找到老虎存在的价值是问题的关键。为了回答这个问题，老虎最终选择以己推人。如果老虎要上市，希望得到哪些服务。“当时老虎自己也在筹备上市，沟通下来确实发现传统投行的服务比较模式化。订单自然是IPO最重要的指标，但这只是满足了最基本的刚性需求，作用也更聚焦于IPO环节。”切换到用户视角后，“不止步于订单，还要以全周期视角提供订单之外的增量服务”这条突围之路变得清晰了起来，“做发行人的长期陪伴者”这个定位也随之得到确定。方磊对老虎投行目前的主要客户这样概括：中国创业公司、新经济、商业模式多走在时代前沿。这样的公司在“公众化”时必然需要以更言简意赅的方式去与投资者沟通，而这远不是一纸晦涩的招股书足以传递到位的。老虎投行正在做的就是“沉下去”了解他们未来发展最需要什么，提供资本及其以外的增量价值、更多长期有益的定制化服务，与传统投行有效互补。差异化服务模式已被证明对老虎 “拿货”能力有极强的反哺作用，此前很多项目老虎之所以能较同行拿到更多额度正是因为老虎能主动提出别出心裁的点子，实现商业共赢。当然，延伸投行服务只是老虎战略的一角。老虎证券明白，要做深还需在投行核心能力上下苦功。要做互联网投行中最专业的，才能保持领先于同赛道的“后来者”。2019年起，老虎证券开始向承销商转变。承销，出现在招股书封面，和高盛、摩根等国际大行并列的背后涉及到整个投行业务的扩张。分销时，老虎只需负责部分股票的推介销售，一般是在项目后期快路演时才介入。变为承销商后，参与时间一下子拉长，踏入尽调、分析师会议、路演、定价等服务环节。这也意味着更大的人员和资源投入。不浮于表面，要做就做透，一如老虎对待经纪业务的all in一样。按李毅的话来说，老虎是认真踏实在把投行业务塑造成公司第二曲线。2019年到2020年至今，老虎证券已承销26家中概股赴美上市，包括理想汽车、小鹏汽车、洪恩教育、网易有道等，是这两年承销最多中概美股上市的投行。这个成绩让老虎证券在投行业正式站稳脚跟，并与其他互联网券商彻底拉开距离。目前，老虎证券已具备做主投行的能力。一个项目中，包括和监管机构沟通、总体筹划及协调等工作均由老虎主导。考虑到老虎投行不过3岁，这侧面反映出其业务天花板还很高，并将继续驱动与之衔接的美股打新业务。这种业务协同性在李毅看来更像是因果关系：“和发行人互动更多，对上市贡献更大，获配新股肯定要比分销身份有优势。”投行业务要做深、做广、做灵活，光有冲锋兵是不够的，它的背后需要一套完整的技术保障作为底座，帮助满足包括海量投资者打新、亲友股、清算分配等一系列核心需求。这样一个底层架构，是一个从无到有的过程，而发展迅猛的业务量则让老虎技术研发人员不得不争分夺秒地优化系统。可承载集零售、高净值、机构于一体的万笔订单规模、支持多项目并行任务、极速处理，这是老虎投行自研系统的建设目标。但实际上，由于大多传统投行只需要处理少量机构和高净值投资者的订单，在最初老虎技术中后台人员徐珂（化名）拟写系统设计方案时，他甚至都找不到样本去参照，只得不断试验、踩坑再复盘、优化。投行系统的部署和建设需要识别并适应老虎平台上客户的特性和需求。而这个数据是，截至10月末，超过百万客户已在老虎证券开户。技术层面，这意味着对数据容量、处理精度和效率以及平台可扩展性的更高要求。“今年以来燃石医学、小鹏、理想、声网等等项目都是万人打新，订单量短时间飙升，后台都是一个个请求服务器的动作，再加上正常的交易，这时候老虎能否扛住流量洪峰，使用上是否有卡顿，最终考验的都是中后台系统的可靠性。” 徐珂说。新股分配是更大的挑战。由于往往在上市前几小时才能最终确认分配方案，留给系统分配的时间很紧。更为复杂的是，前台新股到账的背后是从检查资金、调用账本、修改数据库到执行分配结算、减资金加持仓的一系列步骤。不是没有发生过故障。体验感的下降对口碑造成的影响是直击心脏的，尤其在科技券商这个用户至上的行业中。徐珂记得系统刚搭建时，曾出现过因分配清算通道拥堵导致获配新股迟迟不到账的情况。华人圈第一家开展美股打新业务，对于老虎来说，意味着要面对很多券商从不曾遇到、也难以预期的突发状况。“应该再准备地充分些的”是徐珂对那次故障最深刻的感受，由于前期对意外情况的应急演练场景覆盖不足，加上没有一套足够完整的故障处理体系，让徐珂团队在处理意外事故时无法做到得心应手。故障当晚分配结束后，团队对每个执行细节进行复盘一直到凌晨4点半。徐珂离开公司时，发了一条朋友圈，图上是空荡狭长的街道和渐亮的晨光。那刻他更为清楚地意识到“任重道远”是一种怎样的体验。在那之后，准备各类场景的预案、分配前行沙盘模型推演等等被融入到徐珂团队的日常工作中。配套的故障处理流程和监测系统也被建立起来，他说现在当线上故障出现时，从召集相应人员到协同定位问题并处理，大概5分钟内可以完成。“之前分配速度是200笔-300笔/分，现在是800笔-1000笔/分。”执行程序的代码被优化了一次次，系统架构和服务器不断升级。随着老虎证券自清算进度的推进，美股分配效率的提升更为明显，预计原本上手所需的耗时将被缩短90%以上，远高于行业均速。新股到账更快，打新流程更顺畅，这是老虎证券投行系统正在做的。“投行和美股打新业务是‘孪生子’，投行做深，美股打新业务才能随之壮大。”李毅一针见血，“没有真正的投行部门做不好美股打新业务。”在他看来，更深参与度和更高的专业性可为老虎在投行业打下口碑，让其在项目数量和份额上继续领先。对于用户而言，这意味着更多美股打新以及中签率和股数双高。当业务实现相互反哺时，形成闭环的良性循环已经开始。跳到更高层面上来看，无论是当初果断扎入投行业务，还是如今选择业务下沉，实际上都反映了老虎持续创造价值的能力。如把时间拉长，回报或将是巨大的。最新三季报显示，老虎证券以投行等机构业务为主的其他收入达876万美元，同比增长近6倍，季度新增入金客户则是去年同期的7倍。显然，投行以及美股打新正在转化成实实在在的商业收益。更大的意义或在于，这家产品上线不过5年多时间的互联网券商已形成C端和B端并重的商业模式。当护城河变得更为厚实，摆在这家券商眼前的成长空间已更为宽广。
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