4月27日，步长制药（603858）先后发布了2021年度和2022年第一季度的业绩报告。报告显示，2021年步长制药实现营业收入157.63亿元，同比下降1.52%；扣非净利润11.91亿元，同比下降30.31%。

从数据来看，2021年的步长制药似乎陷入了营收、净利齐下滑的增长困境，而更令人意外的是，直到2022年第一季度，步长制药仍未破解该困局。。

步长制药2022一季报显示，公司主营收入32.0亿元，同比下降4.49%；归母净利润4.3亿元，同比上升5.91%；扣非净利润2.8亿元，同比下降29.7%。

或许是因为步长制药交出的两份业绩未达预期，4月28日，步长制药的股价跌幅高达5.21%，而沪股通也选择减持了43.9万股。

那么手握与连花清瘟胶囊同一市场地位的宣肺败毒颗粒的步长制药，为何没能实现业绩大涨，甚至还出现了营收、净利双下滑的尴尬局面？

“明星”大单品青黄不接，成长性缺失？

关于此次步长制药盈利的大幅下滑，看似出乎意外，实则仍在意料之中。

因为综合往年的财报数据来看，2019—2021年步长制药的扣非净利润为17.83亿元、17.08亿元和11.91亿元，扣非净利润同比增长率分别为16.58%、-4.16%和-30.31%，整体呈快速下滑的趋势。

而具体到单季度来看，从2021年第二季度到现在，步长制药的营业收入和扣非净利润同比增长率分别为-8.22%、-5.17%、-7.92%、-4.49%；-12.54%、-33.32%、-87.69%、-29.70% ，连续四个季度出现负增长的情况，颇有些盈利增长全面恶化的意味。

通过拆解步长制药的产品结构可以发现，虽然步长制药在心脑血管、妇科和泌尿等领域都有着不小的市场竞争优势，但从其公布的财报数据来看，步长制药的营收重心却集中在心脑血管业务领域，尤其从2016—2021年，步长制药的心脑血管业务营收和利润占比分别超过70%和80%。

而其中，步长制药旗下的六款拳头产品，如脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红注射液、谷红注射液、复方脑肽节苷脂注射液和复方曲肽注射液，在2021年合计收入达97.63亿元，占总收入超60%的份额。

从上述两组数据不难发现，步长制药存在着两个显著特征：一是营收构成不均衡，心脑血管业务占比过高；二是对明星产品高度依赖。

但对单一业务或产品依赖性过高，不仅会使企业出现增长稳定性不足、市场波动较大等问题，而且还会在一定程度上抑制企业未来的成长潜力。

事实上，此次步长制药盈利持续下降的背后，或许就是因为其明星产品销量的衰退。

财报数据显示，丹红注射液是步长制药的核心产品之一，但在2021年丹红注射液10ml/支的主力规格销售量比上年下降25.47%，规格为20ml/支的销量也比上年下降24.03%。而相比于2016年销售量的1.089亿支，丹红注射液10ml/支的主力规格在2021年销量仅为2977万支，5年间销量遭遇“脚踝斩”。

丹红注射液销量的颓势是因为不合理用药过多，在相关政策规定下，先后被多个省市纳入了辅助与重点监控用药目录，并被预警（严格监控）和限制使用。而为了抵消丹红注射液销量下滑带来的负面影响，步长制药推出了谷红注射液、复方脑肽节苷脂注射液等注射液品种成为其营收接班人。

但有意思的事，现在谷红注射液和复方脑肽节苷脂注射液也正在被部分清退出省医保目录。据统计，从去年到现在，步长制药曾先后公告，旗下的谷红注射液曾先后退出黑龙江、云南、河北和安徽等多地的省医保目录。雪上加霜的是，步长制药的另一款核心产品复方脑肽节苷脂注射液也正在主动或被动地退出各地的省医保目录。

而之所以被大范围清退出省医保目录，一方面在于国家医保政策的调整。此前，除与国家级医保目录药品保持一致外，各省级医保目录有一部分的增补空间，因此一些药品即使不在国家医保目录内，但可能会被增补进地方医保目录。

但在2019年8月，国家医保局发文要求，地方医保目录增补取消，各地增补医保目录原则上在三年内分三批完成对不符国家医保目录药品的清退，而谷红注射液似乎也在清退行列其中。

另一方面还在于谷红注射液和复方脑肽节苷脂注射液在多地被纳入了辅助与重点监控用药目录，而中成药、辅助与重点监控品种又是此次地方医保目录清理的重要对象。

据药智网的“辅助与重点监控用药”数据库显示，在2015-2019年，谷红注射液已被安徽、北京、河南、广西等10多个省市纳入辅助与重点监控用药目录，而复方脑肽节苷脂注射液也在2019年5月7日被纳入邢台市的辅助用药目录。

现在看来，谷红注射液和复方脑肽节苷脂注射液这两款在2020年实现收入超31.65亿元的明星产品似乎正走上了丹红注射液的老路上，而有着丹红注射液营收与销量齐下滑的前车之鉴，这很难不令人担忧谷红注射液和步长制药的未来命运。

当然，不得不提的是，步长制药在2021年推出的，被列为新冠肺炎推荐用药的宣肺败毒颗粒。尽管目前并未在市场上大量铺开，但据步长制药公告，截至今年3月17日，该产品的销售收入为766.63万元。

不过目前来看，宣肺败毒颗粒想要成为步长制药扭转颓势的杀手锏恐怕还有相当长的一段路要走。

一方面受疫情防控等因素影响，宣肺败毒颗粒的后续销售实际上存在着较大的不确定性，且由于上市时间较短，在短时间内很难直接拉动步长制药经营业绩的增长，而2022年一季度营收、净利双下滑的数据已经证明了这一点。

另一方面相比以岭药业的连花清瘟胶囊，步长制药的宣肺败毒颗粒市场声量相对较小。而且由于近日王思聪“开怼”以岭药业和连花清瘟胶囊事件，进一步加剧了国内部分群体对中药抗疫的效果、安全性和副作用等方面的质疑，整个投资者市场同样也处于观望阶段。所以，即使手握宣肺败毒颗粒，但步长制药的股价却始终未能迎来大的爆发。

高毛利与负净利背后，重销售轻研发？

据财报数据显示，从2016—2021年，步长制药的毛利率一向维持在70%以上，但其净利率却长年保持在16%以下的市场低位。而之所以出现这一情况，问题就在于其大手笔的销售费用挤压了步长制药的利润空间。

天眼查APP显示，2018—2021年步长制药销售费用分别为80.36亿、80.81亿、83.73亿、83.00亿，占当期营收比值分别为58.81%、56.68%、52.31%、52.66%；而同一时期，步长制药的研发支出分别为5.76亿、6.39亿、7.22亿、6.34亿，占当期营收比值为4.42%、4.48%、4.51%、4.02%。

仅从数据对比就不难看出，步长制药的研发投入始终远远落后于其销售费用，甚至在与同行业对比中，步长制药的研发投入占比都不算突出，但其超83亿元的销售费用却仅次于两位超千亿市值规模的“医药龙头股”恒瑞医药和复星医药，而步长制药市值仅为207.43亿（截止4月29日）。

不仅如此，步长制药还涉嫌带金销售。2020年公布了一则受贿案刑事判决书。

该判决书显示，医师王某某非法收受陕西步长制药销售业务员苏某贿赂，开具步长脑心通胶囊3.6万盒，获取回扣款12.5万元。

但有意思的是，因为步长制药巨额的销售费用，此前曾引起上交所的注意，2019年上交所向步长制药发函问询，而步长制药表示，市场推广类费用占比处在合理区间范围，符合行业特点。

前后反差之下，被“打脸”的步长制药显得尤为尴尬。

除此之外，2021年4月12日，财政部对19家医药企业作出行政处罚。其中，步长制药被罚原因为以咨询费、市场推广费名义向医药推广公司支付资金，再由医药推广公司转付给该公司的代理商，涉及金额5122.39万元。

而步长制药之所以要将资金兜转一圈，有业内人士表示，步长制药将资金通过第三方转回代理商，一是可以方便做账，二是为代理商“带金销售”提供了现金保障。

所谓的“带金销售”是指医药企业在制定药品投标价格时，事先把给予处方医生及有进药决策权和影响力人士的商业贿赂计算在内，通过给予回扣，谋取交易机会或者竞争优势的不当行为。

而药企“带金销售”的另一面往往又与虚开发票相关联。去年，《菏开检刑检刑诉〔2021〕111号》起诉书显示，山东省菏泽经济开发区人民检察院对被告人王某某、吴某某等人涉嫌虚开发票罪、故意销毁会计凭证罪提起公诉。

而接受虚开发票的公司中，就包括山东步长制药股份有限公司（以下简称“步长制药”）旗下的山东丹红制药有限公司、陕西步长制药有限公司、邛崃天银制药有限公司、步长制药四家公司介绍虚开增值税普通发票523份，票面金额合计人民币4905.07万元，价税合计4910.16万元。

事实上，据中国裁判文书网信息显示，近年来至少有10份判决书显示步长制药在药品推广过程中存在商业贿赂行为。

而除了在销售方面“手脚不干净”外，2019年曝出的步长制药董事长赵涛之女赵雨思买进斯坦福大学的舆论丑闻，同样也步长制药的市场形象受到了极大地质疑。毕竟作为医药企业，却丧失了诚实诚信，这很难不让人担忧其产品药物是否也存在某些不为人知的猫腻。

总的来看，销售和研发投入比重的失衡，市场和公众的印象不佳，再加上步长制药现在的明星产品似乎也到了青黄不接时刻，资本市场和投资者们对其有所质疑也实属正常。

只是，步长制药究竟能否破局，这或许将由时间来见证。